Деволюция венчурного инвестирования: вопрос капиталовложения остается открытым
The Economist1 марта 2023 г. · 12 минут чтения
Капиталисты, как правило, не отличаются скромностью. Однако, в последнее время крупнейшие мировые инвесторы в инновации стали вести себя более сдержанно. Американская инвестиционная компания Tiger Global, в своем письме признала, что «недооценила» инфляцию и «переоценила» возникший на фоне пандемии бум технологических стартапов. В ноябре 2022 года Sequoia, венчурная компания из Кремниевой долины принесла извинения своим инвесторам после впечатляющего взрыва криптобиржи FTX, которую она всячески поддерживала. Главный инвестиционный директор Global Innovator Competition Джеффри Джаенсубакжи, в январе этого года сказал, что на инвестирование в стартапы он смотрит трезво.
В следствии глобального технологического краха венчурные гиганты были вынуждены раскаяться. Технологический индекс NASDAQ в 2022 году упал ровно на треть, что значительно снизило рейтинг американской биржы. Теперь его можно сравнить только с пузырем доткомов 2000–2001 годов. По данным финансовой группы Silicon Valley Bank в период с четвертого квартала 2021 по 2022 год средняя стоимость недавно зарегистрированных технологических акций в Америке упала на 63%. Это, в свою очередь, привело к падению частных компаний (см. график 1). Стоимость более старых крупных частных фирм снизилась на 56%.
Соединенные Штаты, стоимость технологических компаний по стадиям инвестирования, 4 квартал 2022 г.
Все это оказало сдерживающее воздействие на инвестирование в стартапы. Резкая инфляция и рост процентных ставок негативно отразились на компаниях, которые были нацелены на отдаленную прибыль. По подсчетам CB Insights, компании с глобальной базой данных, предоставляющей рыночную информацию о частных компаниях и деятельности инвесторов, после десятилетнего технологического подъема количество денег, поступающих в стартапы по всему миру, сократилось на треть в 2022 году (см. диаграмму 2). За последние три месяца 2022 года инвестирование сократилось до 66 миллиардов долларов, что на две трети меньше, чем годом ранее. Частные фирмы стоимостью более $1 млрд тоже поредели, их появление сократилось на 86%.
Венчурные инвестиции во всем мире. Количество тысяч сделок (левый параметр графика) по годам и на общий объем в млрд долларов.
Вся эта ситуация с крупнейшими венчурными инвесторами, так называемыми венчурными китами, вынуждает компании менять свои стратегии. Для Силиконовой долины это означает возврат к забытому стилю венчурного капитализма, когда меньше туристов с большими карманами тратят деньги и больше делают ставки на молодые компании Силиконовой долины.
Как говорится все познается в сравнении. Чтобы нам понять масштаб неудачи венчурного капитала, необходимо рассмотреть его прежнее процветание. С 2012 по 2021 год ежегодные глобальные инвестиции выросли до 638 миллиардов долларов, то есть в десять раз. Обычные венчурные фирмы столкнулись с конкуренцией со стороны нового поколения инвесторов за пределами Силиконовой долины. К ним относились хедж-фонды, венчурные подразделения транснациональных компаний, от Shell до Samsung, и мировые фонды национального благосостояния, некоторые из которых начали инвестировать в стартапы напрямую. Заключение сделок стало подобно лихорадке. В 2021 году Tiger Global подписывала почти по одной новой сделке в день. По словам Рулофа Боты, директора Sequoia Capital, деятельность была слегка дезориентирована, но при этом рациональна, учитывая, низкие процентные ставки которые означали, что деньги были практически даром. «Если этого не делали вы, значит это делал ваш конкурент», — говорит Рулоф.
То, что когда-то считалось рациональным, сегодня выглядит немного безумно. Экономический спад напугал основные источники венчурного капитала. В эту группу входят все: от семейных офисов и университетских пожертвований до промышленных фирм и пенсионных фондов. Новое венчурное финансирование все чаще поступает в мегафонды. Данные исследовательской компании PitchBook показывают, что в 2022 году в Америке на фонды стоимостью более 1 миллиарда долларов приходилось 57% всего капитала по сравнению с 20% в 2018 году.
Венчурных китообразных можно разделить на три больших подвида, каждый из которых характеризуется крупными инвесторами. Стартапы, финансируемые ими варьируются от недавно созданных, нуждающихся в стартовом капитале, до фирм на более поздней стадии, которые уже стремятся к быстрому росту. Первая группа принадлежит к завсегдатаям Силиконовой долины, таким как Sequoia и Andreessen Horowitz. Вторая группа включает Tiger и его конкурента из Нью-йоркского хедж-фонда Coatue, а также японскую холдинговую компанию SoftBank. Еще есть фонды национального благосостояния, такие как Сингапурский фонд национального благосостояния GIC и крупнейшая в Азии инвестиционная компания Temasek, Фонд государственных инвестиций Саудовской Аравии (PIF) и Mubadala из Объединенных Арабских Эмиратов.
Всего за 2021 год эти девять компаний вложили более 200 миллиардов долларов или треть от общемирового объема (не считая косвенных инвестиций государственных фондов в виде lps), однако 2022 год сыграл с ними злую шутку. Перекрестный фонд Sequoia, который инвестировал как в государственные, так и в частные фирмы, потерял две пятых своей стоимости в 2022 году. Акции Temasek, котирующиеся на американских биржах, сократились примерно на столько же. Гигантские фонды SoftBank Vision, которые вместе собрали около $150 млрд, потеряли более $60 млрд, сведя на нет свои предыдущие прибыли. Tiger потеряла более половины стоимости своего флагманского хедж-фонда и сократила свои частные инвестиции примерно на четверть.
Все три группы ограничили свои инвестиции. Но каждый из них отреагировал на экономический спад по-своему, не мудрено, каждый по-своему ощутил на себе его влияние.
Больше всего пострадали частные аутсайдеры. Совокупное количество инвестиций в стартапы трех фирм в нашей выборке сократилось на 76% в период со второй половины 2021 года по аналогичный период 2022 года. Tiger снизила целевой показатель для своего последнего фонда с $6 млрд до $5 млрд. В октябре Филипп Лаффонт, директор Coatue, заявил, что хедж-фонд держит 70-80% своих активов наличными. Фирма также привлекла $2 млрд для своего «фонда тактических решений», призванного предоставить зрелым стартапам доступ к долговым и другим ресурсам в качестве альтернативы привлечению собственного капитала при снижении стоимости во время рыночного спада. SoftBank практически прекратил инвестировать в новые стартапы. Вместо этого, по словам Лидии Джетт, партнера Vision Fund во второй половине 2022 года большая часть его капитала была передана хорошо зарекомендовавшим себя портфельным компаниям.
Две другие группы также сокращаются, но менее стремительно. Согласно PitchBook, во второй половине 2022 года количество сделок, заключенных Sequoia и Andreessen Horowitz, сократилось на 47%. Прямые инвестиции четырех суверенных фондов в нашей подборке замедлились на 31% за тот же период. В целом, замедление темпов инвестиций венчурных капиталистов привело к рекордному объему капитала. В прошлом году количество этого «сухого порошка» только в Америке составляло чуть менее 300 миллиардов долларов (см. диаграмму 3).
Венчурный капитал в виде привлеченного, но ещё не используемого капитала (данные по США в млрд долл).
Обычные венчурные капиталисты и хедж-фонды сосредотачиваются на более молодых начинающих компаниях, отчасти потому, что волатильность затрудняет оценку более зрелых компаний, которые надеются выйти на листинг в ближайшем будущем. По словам Бота Sequoia удвоила количество «посевных» сделок с самыми молодыми компаниями в 2022 году. В январе фирма запустила пятый посевной фонд на сумму 195 млн долларов. В апреле прошлого года Andreessen Horowitz запустил программу «ускорения» для поддержки стартапов. По данным PitchBook, около половины стартапов, поддержанных Tiger в 2022 году, стоили около 50 миллионов долларов.
Фирмы на ранней стадии вряд ли будут единственными получателями венчурных денег. Дэвид ДиПьетро, глава отдела прямых инвестиций T. Rowe Price верит в стартапы, продающие «обязательные» продукты, такие как услуги кибербезопасности или инструменты для сокращения расходов, программное обеспечение для бюджетирования. Компании с новыми технологиями, такими как чат-боты с искусственным интеллектом и другие формы умного генеративного искусственного интеллекта также могут привлечь инвестиции, особенно если эти технологии уже работают на практике и лежат в основе жизнеспособной бизнес-модели.
Другая категория стартапов, которые могут завоевать расположение, включает те, которые работают в стратегических отраслях. В Америке это означает безвредные для климата технологии и передовое производство, обсыпаемое субсидиями и государственными контрактами. Так, около 8% сделок всех наших крупных компаний, заключенных во второй половине 2022 года, касались организаций, работающих над технологиями борьбы с изменением климата, по сравнению с 2% за тот же период 2021 года. В прошлом году Андреессен Горовиц запустил «Американский динамизм», фонд, который частично инвестирует в фирмы, которые полагаются на государственные закупки, такие как Anduril, стартап оборонных технологий. Суверенные фонды, вероятно, вынуждены будут искать прибежище в другом месте. Посевные сделки слишком малы для них, в то время как типичная американская компания на ранней стадии стоит около 50 миллионов долларов, в 2021 году средняя стоимость стартапов, поддерживаемых суверенными фондами, составляла колоссальные 650 миллионов долларов.
16 февраля PIF заявила, что приобретет долю в китайской платформе для турниров по видеоиграм VSPO. Это часть плана Мухаммеда бин Салмана, наследного принца Саудовской Аравии по инвестированию 38 миллиардов долларов в «киберспорт» к 2030 году и превращению Саудовской Аравии в Мекку геймеров. Temasek вкладывает значительные средства в фирмы, разрабатывающие технологии для увеличения производства продуктов питания. В прошлом году он поддержал Upside Foods, стартап по продаже выращенного в лаборатории мяса, и InnovaFeed, производителя белка на основе насекомых. Рохит Сипахималани, директор по инвестициям Temasek, считает, что в течение следующих нескольких лет его внимание сместится на прорывную инновацию благодаря государственной поддержке стратегических технологий.
Однако, что касается Китая, здесь жесткие двухлетние репрессии Коммунистической партии в отношении потребительских технологий немного ослабевают, но титаны венчурного капитала по-прежнему настороженно относятся к тому, что до недавнего времени было одной из самых горячих стартап-сцен в мире. Исполнительный директор крупного венчурного фонда говорит, что в прошлом иностранные инвесторы в Китае знали, что правительство будет с уважением относиться к их капиталу. Теперь, вздыхает он, складывается впечатление, что правительство выбивает почву из-под ног.
По словам Тайгера для новых инвестиций в Китае существует «высокая планка». GIC сократила свои инвестиции в частные фонды, ориентированные на Китай. Сипахималани из Temasek дипломатично заявляет, что пытается избегать инвестиций эпицентр напряженности между США и Китаем. Sequoia просит внешних экспертов проверить новые инвестиции ее китайского подразделения в квантовые вычисления и полупроводники. В целом количество сделок наших китов с китайскими стартапами упало с 22% от общего числа в 2021 году до 16% в 2022 году.
После кризиса доткомов венчурным инвестициям потребовалось почти два десятилетия, чтобы вернуться к своему прежнему пику. Технологическая индустрия сегодня стала более зрелой, балансы стартапов сильнее, и, по данным Silicon Valley Bank, их пиковые оценки по отношению к продажам стали ниже, чем в 2000–2001 годах. На этот раз вряд ли понадобится 20 лет, чтобы залечивать свои раны.
